Способностью управлять фондовыми рынками обычно обладают лишь центральные банки. Но 24 августа, спустя несколько часов после того, как мировой рынок охватили панические распродажи, начавшиеся в Азии и прошедшие ураганом по Европе, а затем Америке, Тим Кук, генеральный директор Apple, взял ситуацию в свои руки. «Могу сказать вам, что в июле и в августе наш бизнес в Китае продолжил свой уверенный рост, – написал он в электронном письме каналу финансовых новостей CNBC. – Я сохраняю уверенность, что Китай ещё долго будет открывать нам беспрецедентные возможности».
К тому моменту, как Кук почувствовал потребность высказаться по поводу состояния второй по размерам экономики мира, многие задавались вопросом о её перспективах.
После нескольких недель колебаний Шанхайская фондовая биржа напоминала развороченный пчелиный улей. Правительство, как верили многие, наделённое почти магической силой принуждать экономику к росту, казалось, потеряло свою волшебную палочку.
Появились подозрения, что длившаяся несколько десятилетий эпоха превосходного (и лишь недавно замедлившегося) роста близится к концу.
Так что новости о том, что китайские потребители по-прежнему покупают новые Айфоны и компьютеризованные наручные часы, гораздо больше способствовали успокоению нервов, чем многочисленные официальные заявления Пекина.
Акции Apple отыграли потерянные 66 млрд долл.; индекс голубых фишек Dow-Jones, открывшийся катастрофическим падением на 1000 пунктов, отскочил вверх. Но впереди были ещё несколько дней неустойчивости.
Многие мировые рынки вошли в фазу «коррекции», упав более чем на 10% от своих последних максимальных значений, хотя некоторые уже быстро росли, когда верстался номер. Шанхайский индекс упал примерно на 40%, превзойдя показатели эпохи краха электронных компаний 2001 г., хотя не дотянул до показателей обвала 2008 г.
Последствия ощущались далеко за пределами фондовых рынков. Сырьевая корзина, включающая всё (от стали до пшеницы), подешевела до самого низкого в этом столетии уровня. Цена нефти упала до самых низких за последние 6,5 лет значений. Валюты развивающихся стран рухнули. Индекс VIX, измеряющий уровень тревоги на рынках, подпрыгнул на этой неделе до самого высокого уровня с 2011 г.
Сейчас инвесторы пытаются понять, что происходит с китайской и мировой экономикой, не ограничиваясь данными о поставках Айфонов. По воздействию на мировую экономику «жёсткая посадка» Китая сравнима с депрессией в Америке. Многие страны – от Австралии до Анголы – разбогатели, добывая и отправляя в Китай полезные ископаемые. Производители промышленных товаров – от автомобилей до предметов роскоши – рассматривают Китай как поле для своего нового бизнеса. Он был самой стабильной составляющей мирового экономического роста. Продолжится ли это в будущем?
Есть поводы думать, что Китай в беде. С экспортом проблемы, растут плохие долги, а промышленность – в самом слабом положении со времён мирового финансового кризиса. Заявления правительства о том, что экономика сохранит 7% темпы роста, которым и раньше-то полностью не доверяли, сейчас вызывают смех.
Ещё более настораживает то, каким образом это напряжение проявило себя на рынках. 11 августа центральный банк потряс инвесторов решением девальвировать юань, чей курс «управляется» с помощью регулярных интервенций. За день валюта изменила свой курс больше, чем за несколько месяцев. Девальвация рассматривалась как техническое изменение, необходимое для управления курсом.
Но из-за плохого взаимопонимания многие увидели в этом первый выстрел в мировой валютной войне. С тех пор рынки по всему миру оказались на взводе. Отток капитала из Китая резко вырос, поскольку видение инвесторами перспектив его экономики ухудшилось.
А затем началась ежедневная кровавая баня на рынках. Правительство вбросило 1 трлн юаней (156 млрд долл.) на покупку акций, пытаясь их стабилизировать.
Но это привело лишь к ускорению падения цен. Возникли страхи, что все эти потрясения на рынке свидетельствуют о глубоких трещинах в фундаменте китайской экономики, которые могут привести к обрушению всего здания.
Так что, пришло время кризиса в Китае? Вряд ли. Хотя экономика сталкивается с серьёзными проблемами, финансовая паника способна ввести в заблуждение.
Китайский фондовый рынок давно высмеивали как казино. И справедливо. Биржа имеет лишь отдалённое отношение к экономике. Капитализация китайского фондового рынка составляет лишь треть от ВВП, тогда как в развитых странах этот показатель превышает 100%.
У акций и фундаментальных экономических показателей мало общего. Когда цены на акции подскочили почти в 3 раза в июле, это не означало резкое улучшение перспектив роста в Китае, так же как их обвал вовсе не предвещает внезапного ухудшения.
Менее 1/5 доходов китайских домохозяйств инвестируется в акции. Бум на фондовом рынке не означает скачка в потреблении, а крах на нём не означает снижения потребительских расходов. Профессиональные игроки на рынке заимствуют много средств для покупки акций в хорошие времена.
Будьте уверены, часть этого долга они не смогут отдать. Но это всего около 1% всех банковских активов, так что потенциальный урон, хотя и неприятен, но его едва ли можно назвать системным.
Рынок недвижимости играет гораздо более важную роль в китайской экономике. Жилищные и земельные сделки имеют большое значение для подхлёстывания экономического роста.
Но лавина заголовков о падении на фондовом рынке затмила новости об отскоке на рынке недвижимости. Цены на жильё идут вверх по всей стране 3 месяца подряд. Этот подъём продолжается спустя 2 месяца после первого обвала на фондовом рынке.
С другой стороны, вряд ли этот отскок приведёт к значительному увеличению строительства, поскольку китайские застройщики пока имеют огромное количество непроданных домов. Это результат строительного бума прошлых лет. Но стабилизация цен снижает риск обвала на рынке недвижимости – события, которое по своим последствиям для Китая сопоставимо с крахом на фондовом рынке в Америке и Японии.
Некоторые полагают, что Китай фактически уже переживает жёсткую посадку, которой так опасались экономисты. Они указывают на низкие значения большого числа физических показателей, выступающих косвенными индикаторами экономического роста, поскольку официальные данные правительства считаются ненадёжными.
Падает объём грузоперевозок по железной дороге, потребление электроэнергии демонстрирует очень вялый рост, а потребительский рынок завяз в трясине дефляции. Ко всему прочему, как говорят скептики, годовые темпы роста в Китае колеблются в районе 2-3%.
Столь мрачные оценки чрезмерно упрощают положение в экономике. Тяжёлая промышленность, без сомнений, переживает трудные времена. Северо-восточный ржавый пояс находится на грани спада. Но Китай – экономика континентальных размеров, движимая не только строительством домов и железных дорог.
Сектор услуг, на который теперь приходится большая доля национального производства, чем у промышленности, быстро растёт. Розничные продажи остаются на высоком уровне, на что столь верно указал Кук из Apple. Экономический рост, конечно, ниже, чем сообщает правительство. Но он находится в диапазоне, который позволяет говорить о мягкой посадке.
Грядущими потрясениями полне можно управлять. 25 августа центральный банк снизил учётную ставку и понизил норму резервирования. Даже с учётом этих снижений стандартная ставка по годовому кредиту составляет 4,6%, а резервная норма для крупных банков равна 18%.
Центральный банк намерен продолжить ослабление денежно-кредитной политики, снижая стоимость заёмного капитала и увеличивая объём средств, которые банки могут ссужать. Таких показателей не наблюдается в большинстве западных экономик.
Что касается фискальной политики, то при всех разговорах о мерах точечного стимулирования правительство фактически вводит значительные ограничения. Оно запланировало на этот год бюджетный дефицит в 2,3% ВВП, что несколько больше, чем в прежние годы. Но в июле всё ещё наблюдался профицит: правительство гораздо больше собирало в виде налогов, чем тратило. Так что, если правительство захочет стимулировать рост, пороха в пороховницах ещё много.
Разбирая кавардак
Даже если Китай уверенно держится сейчас, всё ещё существует беспокойство, что его ждёт резкое замедление в будущем. Правительство сталкивается со сложными вызовами в управлении экономикой.
Оно пытается привести в порядок ситуацию с долгом, являющуюся наследием мер по стимулированию экономики в 2009 г., когда государство устроило колоссальную оргию инвестирования, чтобы противодействовать мировому финансовому кризису.
Долг, по некоторым подсчётам, превысил 250% ВВП, почти удвоившись за последние 7 лет. Увеличение его до таких размеров предшествовало кризисам в других странах – от Японии до Испании. В то же время структурные тенденции разворачиваются против Китая. Сейчас сокращается численность трудоспособного населения.
Ряд реформ мог бы помочь Китаю открыть новые источники роста: разрешение частным компаниям по-настоящему конкурировать с государственными фирмами; укрепление власти закона, чтобы придать предпринимателям больше уверенности при инвестировании; ослабление правил регистрации, сдерживающих свободное перемещение рабочей силы. Но пока всё это противоречит рефлекторному стремлению Коммунистической партии к полному контролю.
Потрясения последних двух месяцев посеяли сомнения в том, склонно ли правительство вообще к реформам, и знает ли оно, как их проводить. При всех недостатках китайской политической системы многие за пределами страны рассматривали её лидеров как неких фокусников от экономики, способных обеспечить быстрый рост и избежать при этом рисков.
Неумелая реакция правительства на обвал на рынках привела к тому, что эта аура компетентности сильно потускнела.
Биржевой регулятор запретил продажи без покрытия и приостановил проведение первичных публичных предложений акций; против торговцев и одного журналиста начали следствие по обвинению в распространении слухов.
Государственные компании скупали свои собственные акции. Центральный банк ссудил деньги одному правительственному агентству, которое поклялось двинуть рынок опять вверх.
Государственные средства массовой информации хвастали, что «национальная команда» добьётся триумфа. Не добилась. Рынок тонул ещё больше, размывая вместе с резервами правительства и доверие к нему.
Китайский фондовый рынок, в конце концов, нащупает дно, а паника на бирже, возможно, сотрётся в памяти, но нанесённый политический ущерб никуда не исчезнет.
Все эти события вынуждают задаться тревожными вопросами об отношении китайского политического руководства к рыночным реформам, необходимым для поддержания здорового состояния экономики в долгосрочном периоде.
Необычная редакционная статья в рупоре Коммунистической партии Жэньминь Жибао сообщила на прошлой неделе, что китайский президент Си Цзиньпин стремится к глубоким реформам, но встречает сопротивление, степень которого «выходит за рамки воображения».
Некоторые предполагают, что бывшие вожди выступили против Си Цзиньпина, который взял курс на борьбу с коррупцией, сделавший его самым могущественным лидером со времён Дэн Сяопина. Другие говорят, что теперь чиновники сидят сложа руки и опасаются вообще что-либо делать.
Высокопоставленные правительственные и партийные функционеры почти ничего не говорили о потрясениях на рынке, которые подпитывались спекуляциями о расколе в верхах.
Премьер-министр Ли Кэцян, непосредственно отвечающий за неудачные попытки поддержать фондовый рынок, по-видимому, подвергнется особо жёсткой критике.
Но сам Си Цзиньпин вряд ли избежит подробного разбора полётов. В отличие от своих предшественников, которые оставляли экономику в ведении премьер-министров, нынешний президент сам оказался вовлечён в принятие экономических решений. Он возглавляет новые органы власти, отвечающие за разработку реформ и финансы. Поэтому ему труднее уйти от обвинений, раз дела пошли плохо.
Если Китай после двух месяцев неуклюжих шагов решительно возьмётся за проведение реформ, это может позволить ему осуществить блестящий манёвр – открыть и модернизировать свою экономику без серьёзного кризиса.
Экономика, пусть и медленно, восстанавливает равновесие между инвестициями и потреблением. Китаю предстоит ещё построить много-много домов, шоссе и аэропортов, но тенденция к сокращению инвестиций отчётливо видна.
Восстановление равновесия
Спрос Китая на сырьё, по-видимому, достиг максимума. Это плохая новость для компаний и стран, процветавших в последнее десятилетие за счёт продажи ему гор железной руды, меди и угля.
Сокращение спроса со стороны Китая вызовет колоссальные последствия: он поглощал около половины мирового производства алюминия, никеля и стали и почти треть мирового производства хлопка и риса.
Но возможно, что для некоторых развивающихся стран худшей перспективой, по сравнению с китайским замедлением, станет ускорение роста в Америке. Вялое послекризисное восстановление развитого мира убедило многих, что процентные ставки там останутся на минимальных значениях. Денежные стимулы были усилены «количественным смягчением» – скупкой финансовых обязательств, призванной ещё больше разогреть экономику. Поскольку доходность облигаций в Америке упала до минимума, инвесторы в поисках приличной прибыльности устремились за облигациями развивающихся стран.
Но дни дешёвых американских денег сочтены. Программа количественного смягчения Федеральной резервной системы (ФРС) была свёрнута в прошлом году, и теперь ожидается первое с 2006 г. повышение процентных ставок. Такая перспектива ведёт к укреплению доллара, который за последние
2 года подорожал в среднем на 17% относительно валют своих торговых партнёров и значительно больше – относительно валют развивающихся стран.
Столь драматичные перемены способствуют появлению ожиданий, что будущее повышение ставок в Америке будет умеренным. Приток капиталов на развивающиеся рынки был вызван падением доходности в Америке и надеждой на более быструю отдачу. Теперь уже начался отток капиталов с развивающихся рынков. Если и когда ФРС увеличит ставки, инвесторы быстро вернут в Америку ещё больше денег.
В таком случае наиболее уязвимы будут страны с большим дефицитом платёжного баланса, другими словами, т е, что сильно зависят от иностранного капитала для того, чтобы покрывать разрыв между импортом и экспортом. Перемены же в китайской экономике больше всего повлияют на экспортёров сырья, поставлявших стальные балки и медные трубы в период строительного бума.
Бразилия входит и в ту, и в другую категории. Её валюта – реал – подешевела более чем на треть против доллара за последний год и почти на половину с мая 2013 г., когда ФРС впервые намекнула, что выкуп ею облигаций скоро закончится, что вызвало волнение на развивающихся рынках.
Бразильский центральный банк поднял учётную ставку до 14,25%, чтобы обуздать инфляцию, вызванную обвалом реала. Экономика в кризисе. Инвестиции в добычу металлов и бурение нефтяных скважин на шельфе рухнули.
Валюты соседних стран – поставщиков сырья, таких как Аргентина и Мексика, также резко упали относительно доллара.
Среди валют развивающихся стран только русский рубль, придавленный обвалом цен на нефть и санкциями из-за Украины, чувствует себя хуже, чем валюты сырьевых латиноамериканских стран.
Малайзия и Индонезия – два поставщика сырья, расположенные рядом с Китаем, – также оказались захвачены волной девальвации.
После двух лет постоянного падения такие валюты кажутся уже перепроданными. Но это не удержало их от дальнейшего обесценивания в последние недели, когда усилилось беспокойство из-за китайской экономики. Колумбийский песо, малайский ринггит и рубль оказались среди наиболее пострадавших валют на прошлой неделе.
Незавидная третья корзина
Хотя Южная Африка является экспортёром сырья, вызванный Китаем бум прошёл в основном мимо неё из-за неразвитости в ней транспорта и энергетики.
Она принадлежит вместе с Турцией к отдельной категории развивающихся рынков, которые сильно пострадали из-за того, что слишком полагались на горячие деньги, чтобы финансировать свой огромный дефицит платёжного баланса.
Обе экономики склонны к инфляции и имеют низкий уровень сбережений. Их также объединяет хорошее самочувствие, когда потоки капитала свободно разливаются по миру, и, наоборот, плохое теперь, когда инвесторы задумываются о том, где удобнее пристроить свои деньги.
По иронии судьбы самыми стойкими оказались страны, имеющие самые тесные торговые связи с Китаем, вроде Южной Кореи, Сингапура и Тайваня. У них большой профицит счёта текущих операций и большие валютные резервы, поэтому им нечего опасаться бегства капитала в ответ на повышение процентных ставок в Америке. А как чистые импортёры сырья, они выигрывают от падения цен на него.
Но, несмотря на это, их валюты подешевели на фоне китайского обвала в середине августа, а на фасаде их народного хозяйства стали появляться трещины. Рост ВВП в Сингапуре упал ниже 2%. Это самый низкий уровень за 3 года. Исследования деловых настроений указывают на скорое падение промышленного производства на Тайване и в Южной Корее.
Фабричные цены также падают по всей Азии, что свидетельствует о наличии больших резервных мощностей. В Китае они снижаются 41 месяц подряд, в Южной Корее и на Тайване – 35 месяцев, в Сингапуре – 31 месяц, отмечает Четан Ахья из Morgan Stanley. Падение цен затрудняет обслуживание долга компаниями, занимавшими, чтобы расширить производственные мощности в годы бума.
Цены производителей падают даже в привыкшей к инфляции Индии, которая является лучом солнца на мрачном небосклоне развивающихся рынков. Индия меньше связана с Китаем, чем другие экономики Азии, а как чистый импортёр нефти она выигрывает от низких цен на топливо (вызванных скорее чрезмерным предложением со стороны Саудовской Аравии и Америки, чем китайскими проблемами).
В условиях, когда значительная часть развивающегося мира в беде, возникают параллели с азиатским кризисом 1997–1998 годов. Хотя многие из факторов, приведших тогда к глубокому падению и жестокой рецессии в развивающейся части Азии, сейчас исчезли.
Прежде всего, отсутствует жёсткая привязка валютных курсов, которая была широко распространена в середине 1990-х годов. Иллюзия стабильности валюты, благодаря таким фиксированным курсам, способствовала росту номинированных в долларах долгов в развивающейся части Азии. Когда приток капиталов иссяк, жёсткая привязка стала невозможной. Валюты быстро рухнули в цене, резко увеличив стоимость обслуживания взятых в долларах кредитов.
В наши дни гораздо большее число развивающихся стран отпускает свои валюты в свободное плавание. В отличие от 1997 г. недавний наплыв капитала из развитого мира на развивающиеся рынки в основном пошёл на покупку облигаций в местной валюте.
Иностранцы владеют от 25 до 50% правительственных облигаций в Бразилии, Турции, Южной Африке, Индонезии, Малайзии и Мексике, согласно Morgan Stanley.
В своё время инвесторы из развитого мира были привлечены сочетанием высокой доходности этих облигаций и крепких валют. Но, в связи с падением валютного курса, страдают, прежде всего, кредиторы, а не заёмщики. Развивающиеся страны теперь имеют, как правило, большие валютные резервы и более сбалансированные счета текущих операций, чем это было в 1990-е годы.
По этим причинам последним потрясениям на развивающихся рынках далеко до жестокости кризиса 1997-1998 годов. Но одна вещь всё же внушает большие опасения. Удельный вес развивающихся стран в мировом ВВП теперь гораздо больше, главным образом из-за выросшей массы Китая.
Замедление роста там теперь ощущается более остро в развитых странах. Тревогу усиливает то обстоятельство, что мировая торговля пережила в 1 полугодии крупнейшее падение с 2009 г.
Есть ещё одно отличие от конца 1990-х годов. Поиск высокой доходности в экзотических местах завёл пенсионные фонды из развитых стран на дальний конец инвестиционной вселенной, в «приграничные» страны, которые обычно бедны и имеют менее развитые финансовые системы, чем большинство развивающихся стран.
Богатая ресурсами Африка – одна из самых оживлённых частей этого «пограничья». Страны, недавно избавившиеся от тяжелейшего долгового бремени, внезапно получили возможность дешёвых заимствований, пусть и в долларах. Шестнадцать стран Чёрной Африки теперь размещают на рынке облигации в иностранной валюте, говорит брокер Стьюарт Калверхауз из Exotix.
Но поскольку доходы от экспорта сырья падают, возврат долгов становится всё более проблематичным. Фирмы, заимствовавшие в долларах, сталкиваются с теми же проблемами. Это касается и ряда китайских компаний, поступавших так при посредничестве непрозрачных оффшорных механизмов.
Когда пройдёт сумятица, связанная с концом эпохи лёгких денег, зависит в основном от ФРС. До паники рынки оценивали вероятность повышения ставки в сентябре в более чем 50%. Теперь вероятность опустилась примерно до 25%. Такие гранды, как бывший министр финансов Ларри Саммерс и глава Федерального резервного банка Нью-Йорка Билл Дадли, выразили сомнение по поводу повышения ставки в следующем месяце.
Хотя ФРС может поступить и наоборот. Американская экономика хорошо изолирована от китайского шока: лишь 8% американского экспорта – 0,7% ВВП – идёт в Китай. При обсуждении времени повышения учётной ставки Дженет Йеллен, председатель ФРС, обычно сосредоточивает внимание на внутреннем рынке труда, а не на судьбе далёких стран. Если отчёт о состоянии рынка труда 4 сентября продемонстрирует сильный рост занятости, ФРС вполне может повысить ставку, несмотря на нестабильность на рынке.
Крах на шанхайской бирже не означает, что китайская экономика находится на краю обрыва. Тем не менее, пекинские политики выбрали далеко не лучшее время, чтобы потерять значительную часть своей репутации самой надёжной гавани мировой экономики.
The Economist, 29 августа 2015 года.
